景氣預(yù)期大幅上修，供需格局顯著改善，2026年有望成為碳酸鋰板塊大年；太空算力是最廣闊的藍(lán)海，商業(yè)航天進(jìn)入井噴式發(fā)展期——1109脫水研報(bào)
2025-11-09 18:33
作者：SYSTEM
來源：早知道/脫水研報(bào)
【本文來自持牌證券機(jī)構(gòu)，不代表平臺(tái)觀點(diǎn)，請(qǐng)獨(dú)立判斷和決策】
摘要：
1、碳酸鋰：作為最純粹的新能源彈性金屬品種，伴隨本輪需求預(yù)期上修，無論是中性假設(shè)下的2027年供需拐點(diǎn)或是需求超預(yù)期情況下的2026年供需拐點(diǎn)可能，2026年鋰行業(yè)供需格局都已由過往的嚴(yán)重過剩轉(zhuǎn)為緊平衡甚至短缺。在基本面加速修復(fù)并期待反轉(zhuǎn)的預(yù)期下，本輪鋰權(quán)益仍有望復(fù)刻2019年底行情提前于商品先行啟動(dòng)，甚至在商品磨底的階段率先走出底部。
2、存儲(chǔ)：國盛證券研報(bào)指出，DRAM內(nèi)存、NAND閃存供應(yīng)正經(jīng)歷一段不尋常的供應(yīng)緊張，目前DRAM內(nèi)存缺貨情況為30年以來最為嚴(yán)重，且數(shù)據(jù)中心SSD需求造成NAND閃存開始缺貨，上游供應(yīng)商10月罕見未有交貨，11月報(bào)價(jià)大幅上漲了五成。
3、太空算力：是衛(wèi)星應(yīng)用的最新突破和最廣闊藍(lán)海，當(dāng)前正處于"天感地算"向"天數(shù)天算"過渡階段，衛(wèi)星的角色正從提供傳統(tǒng)通信的“管道”，演變?yōu)榭仗斓睾Ｒ惑w化信息生態(tài)的“智能節(jié)點(diǎn)”。商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)整體進(jìn)入高速成長期，26-28年將進(jìn)入增速最快、成長性最好的階段。
4、保險(xiǎn)：國泰海通證券指出，上市險(xiǎn)企2025年前三季度壽險(xiǎn)NBV景氣增長，財(cái)險(xiǎn)COR改善，投資收益驅(qū)動(dòng)利潤提升，凈資產(chǎn)邊際向好，看好頭部險(xiǎn)企盈利持續(xù)改善。
正文：
1、景氣預(yù)期大幅上修，供需格局顯著改善，2026年有望成為碳酸鋰板塊大年
碳酸鋰作為最純粹的新能源彈性金屬品種，伴隨本輪需求預(yù)期上修，無論是中性假設(shè)下的2027年供需拐點(diǎn)或是需求超預(yù)期情況下的2026年供需拐點(diǎn)可能，2026年鋰行業(yè)供需格局都已由過往的嚴(yán)重過剩轉(zhuǎn)為緊平衡甚至短缺。
在基本面加速修復(fù)并期待反轉(zhuǎn)的預(yù)期下，本輪鋰權(quán)益仍有望復(fù)刻2019年底行情提前于商品先行啟動(dòng)，甚至在商品磨底的階段率先走出底部。
1)回顧2025：鋰電需求強(qiáng)勁接力國內(nèi)供給擾動(dòng)，基本面開啟修復(fù)
2025年來，鋰板塊先后經(jīng)歷
①需求預(yù)期悲觀疊加上游降本加大供給壓力，鋰價(jià)持續(xù)走弱；
②“反內(nèi)卷”爆發(fā)，國內(nèi)江西云母和青海鹽湖出現(xiàn)停產(chǎn)，短期供給擾動(dòng)刺激鋰價(jià)但仍存中長期過剩擔(dān)憂；
③儲(chǔ)能超預(yù)期，中長期需求信心釋放，鋰價(jià)權(quán)益同步走強(qiáng)三個(gè)階段。
伴隨“反內(nèi)卷”下國內(nèi)資源停產(chǎn)及鋰電排產(chǎn)上調(diào)，2025年供需相比之前預(yù)期已明顯改善，過剩幅度顯著收窄。
2）行業(yè)資本開支見頂，供給增速下滑已成確定性趨勢(shì)
歷經(jīng)2023-2025近三年價(jià)格下跌周期，財(cái)務(wù)狀況持續(xù)惡化疊加盈利預(yù)期趨弱導(dǎo)致國內(nèi)外鋰資源企業(yè)均大幅降低資本開支力度，新增產(chǎn)能項(xiàng)目數(shù)量愈發(fā)減少。
不可否認(rèn)伴隨非洲津巴布韋前期規(guī)劃的硫酸鋰項(xiàng)目投產(chǎn)、馬里鋰礦項(xiàng)目爬坡以及國內(nèi)西藏鹽湖和四川鋰礦等具備成本優(yōu)勢(shì)的潛力資源點(diǎn)仍有慣性產(chǎn)能于2026年集中釋放，
但考慮到行業(yè)資本開支已于2023-2024年見頂，未來新增資本開支釋放需要充分的價(jià)格高度和盈利厚度作為前提條件，
且存量玩家在歷經(jīng)上一輪找礦狂潮加劇過剩之后當(dāng)前擴(kuò)張決策也更謹(jǐn)慎，
因此中長期視角下2026-2028年供給增速下滑已成確定性趨勢(shì)，中性預(yù)期下2025-2027年鋰供給增速22%、21%、14%。
3）儲(chǔ)能接力動(dòng)力打開第二成長曲線，需求景氣預(yù)期大幅上修
需求端：儲(chǔ)能端，國內(nèi)儲(chǔ)能中標(biāo)/裝機(jī)/規(guī)劃量等高頻數(shù)據(jù)指引需求持續(xù)超預(yù)期，政策托底+終端收益率改善的底層邏輯驅(qū)動(dòng)需求延續(xù)高增。
同時(shí)，美國AI數(shù)據(jù)中心擴(kuò)容加劇缺電以及非美市場(chǎng)受益光儲(chǔ)平價(jià)+政府補(bǔ)貼，海外儲(chǔ)能市場(chǎng)表現(xiàn)同樣可期。
中性預(yù)期下預(yù)計(jì)2025-2027年儲(chǔ)能端對(duì)應(yīng)的鋰需求增速為68%、45%、35%。
動(dòng)力端，盡管2026年國內(nèi)受制于購置稅、以舊換新補(bǔ)貼退坡，終端新能源車銷量增速或有下滑，但考慮到國內(nèi)單車帶電量提升支撐需求，以及邊際上歐洲動(dòng)力也有車型周期，動(dòng)力需求仍有望呈現(xiàn)穩(wěn)步增長趨勢(shì)。
中性預(yù)期下預(yù)計(jì)2025-2027年動(dòng)力端對(duì)應(yīng)的鋰需求增速為23%、22%、20%。
除此之外，固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)催化不斷，隨著后續(xù)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)進(jìn)程加快，鋰應(yīng)用場(chǎng)景擴(kuò)充，單耗提升也將顯著提振中長期行業(yè)需求預(yù)期。
4）基本面修復(fù)趨勢(shì)極為確定，未來兩年有望迎供需拐點(diǎn)
基于2026-2028年鋰行業(yè)供給增速確定性下滑趨勢(shì)，以及本輪儲(chǔ)能景氣預(yù)期大幅上修提振中長期需求增速，鋰供需基本面加速改善，
長周期視角在2026-2027年行業(yè)迎來供需拐點(diǎn)的確定性極強(qiáng)。
若后續(xù)驗(yàn)證需求存在進(jìn)一步超預(yù)期跡象亦或是供給不及預(yù)期的擾動(dòng)可能，本輪拐點(diǎn)有望更為提前，2026年或出現(xiàn)階段性缺口。
考慮到當(dāng)前行業(yè)庫存仍處偏低水平，隨后續(xù)需求預(yù)期兌現(xiàn)疊加價(jià)格上漲趨勢(shì)顯現(xiàn)，下游補(bǔ)庫也將進(jìn)一步推動(dòng)鋰直接采購需求，強(qiáng)化價(jià)格上漲動(dòng)能。
5）權(quán)益領(lǐng)先商品，2026年為碳酸鋰板塊權(quán)益大年
基本面加速修復(fù)并期待反轉(zhuǎn)的預(yù)期下，本輪鋰權(quán)益有望復(fù)刻2019年底行情領(lǐng)先商品先行啟動(dòng)，甚至商品磨底階段先走出底部。
本輪鋰年復(fù)合需求增速已達(dá) 15%-25%，供給出清可能價(jià)格彈性會(huì)更大，但是需求驅(qū)動(dòng)的品種產(chǎn)能出清并不是拐點(diǎn)必要條件。
從價(jià)格長周期視角，本輪景氣周期不認(rèn)為碳酸鋰價(jià)格會(huì)缺乏彈性，依然看好鋰價(jià)本輪有望上行至 12-15 萬元/噸的區(qū)間，而若需求超預(yù)期或是供給存在出清擾動(dòng)，也不排除更高級(jí)別的價(jià)格高度。
當(dāng)前時(shí)點(diǎn)全面看多整個(gè)板塊的貝塔行情。
看好自有資源加速布局且具備強(qiáng)量增的天華新能、大中礦業(yè)、盛新鋰能、雅化集團(tuán)、華友鈷業(yè)；
資源龍頭贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)、中礦資源、永興材料；
成本安全邊際高及未來產(chǎn)量增速快的鹽湖股份和藏格礦業(yè)。
2、不尋常的供應(yīng)緊張！30年來最嚴(yán)重的缺貨，上游供應(yīng)商10月罕見未有交貨，11月報(bào)價(jià)大幅上漲五成
國盛證券研報(bào)指出，從各家指引來看，本輪存儲(chǔ)漲價(jià)周期強(qiáng)度及持續(xù)性均超過往多輪周期情況，存儲(chǔ)板塊仍需重視。
1）內(nèi)存供需緊張，多家指引漲價(jià)延續(xù)
從DRAM現(xiàn)貨價(jià)格來看，產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)上漲。根據(jù)華邦電法說會(huì)口徑，當(dāng)前存儲(chǔ)市場(chǎng)正經(jīng)歷一場(chǎng)結(jié)構(gòu)性且重大的變革，從供需結(jié)構(gòu)，DDR5、DDR4或DDR3缺貨潮，有望延續(xù)至2027年。
中國臺(tái)灣存儲(chǔ)模組企業(yè)創(chuàng)見資訊董事長束崇萬表示，DRAM內(nèi)存、NAND閃存供應(yīng)正經(jīng)歷一段不尋常的供應(yīng)緊張，目前DRAM內(nèi)存缺貨情況為30年以來最為嚴(yán)重，且數(shù)據(jù)中心SSD需求造成NAND閃存開始缺貨，上游供應(yīng)商10月罕見未有交貨，11月報(bào)價(jià)大幅上漲了五成。
同樣，閃迪法說會(huì)預(yù)計(jì)存儲(chǔ)供應(yīng)短缺將至少持續(xù)至2026年以后。從各家指引來看，本輪存儲(chǔ)漲價(jià)周期強(qiáng)度及持續(xù)性均超過往多輪周期情況，存儲(chǔ)板塊仍需重視。
2）光芯片需求激增，缺芯情況加劇
Lumentum與Coherent相繼發(fā)布FY26 Q1業(yè)績，兩者業(yè)績均充分受益于數(shù)據(jù)中心所帶來的龐大需求，同時(shí)也均表示光芯片市場(chǎng)中的供需失衡正進(jìn)一步加劇。
Lumentum在電話會(huì)中指出，供需失衡趨勢(shì)已在最近的3-4個(gè)月進(jìn)一步加劇，上季度所指出的20%供需缺口在此季度在供給上升的情況下擴(kuò)大至25-30%；
Coherent則表示其FY26 Q1業(yè)績收到了磷化銦激光器產(chǎn)能瓶頸的影響，尚未充分體現(xiàn)FY26整體水平，其Q1尚未完成的訂單已積壓到了下一季度，目前Coherent已在積極提升旗下6英寸磷化銦晶圓生產(chǎn)，預(yù)計(jì)內(nèi)部產(chǎn)能將在2026年翻倍，以保證其產(chǎn)能可滿足更多的市場(chǎng)需求。
3）SK海力士發(fā)布產(chǎn)品路線圖，加速向全線AI存儲(chǔ)創(chuàng)造者戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型
SK海力士展示最新產(chǎn)品陣容，包括定制化HBM（Custom HBM）、AI DRAM（AI-D）和AI NAND（AI-N），以期取代傳統(tǒng)存儲(chǔ)解決方案多半以計(jì)算為中心的情況，改為朝向多元化和擴(kuò)展存儲(chǔ)功能的方向發(fā)展，從而達(dá)成更高效的計(jì)算資源使用，并從結(jié)構(gòu)上解決AI推理瓶頸。
AI DRAM方面，公司從三大方向解決不同場(chǎng)景需求；AI NAND方面，公司三重維度重構(gòu)存儲(chǔ)性能；儲(chǔ)存技術(shù)方面，公司與Sandisk合作，共同制定HBF全球標(biāo)準(zhǔn)。
4）閃迪FY26Q1業(yè)績大超預(yù)期，存儲(chǔ)周期助力業(yè)績攀升
閃迪公布FY26Q1業(yè)績，Non-GAAP下，公司實(shí)現(xiàn)季度營收23.08億美元，環(huán)比增長21%，同比增長23%；凈利潤1.81億美元，環(huán)比大增331%，同比減少31%。公司NAND bit出貨量實(shí)現(xiàn)高達(dá)約15%增長、平均售價(jià)呈中個(gè)位數(shù)百分比增長，推動(dòng)營收、毛利率超預(yù)期。
公司表示該財(cái)季NAND產(chǎn)品需求超過供應(yīng)，預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)將持續(xù)到2026年底。公司預(yù)計(jì)2026財(cái)年大部分資本支出將用于支持BiCS8技術(shù)投資。
展望2026，閃迪預(yù)計(jì)數(shù)據(jù)中心將首次替代移動(dòng)市場(chǎng)，成為NAND閃存市場(chǎng)最大細(xì)分市場(chǎng)。
5）相關(guān)標(biāo)的
標(biāo)的：東山精密、源杰科技、香農(nóng)芯創(chuàng)、勝宏科技等。
3、太空算力是最廣闊的藍(lán)海，商業(yè)航天進(jìn)入井噴式發(fā)展期
當(dāng)前國內(nèi)商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)處于“第三次浪潮”：低軌化、智能化和融合化成為主要趨勢(shì)。衛(wèi)星的角色正從提供傳統(tǒng)通信的“管道”，演變?yōu)榭仗斓睾Ｒ惑w化信息生態(tài)的“智能節(jié)點(diǎn)”。
商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)整體進(jìn)入高速成長期，26-28年將進(jìn)入增速最快、成長性最好的階段。
1）人工智能深刻重塑衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)
在服務(wù)模式上，衛(wèi)星應(yīng)用產(chǎn)業(yè)正由“按需提供通道或數(shù)據(jù)”的模式轉(zhuǎn)變?yōu)椤皩?shí)時(shí)響應(yīng)任務(wù)、按需提供信息和解決方案”的服務(wù)模式。
同時(shí)，價(jià)值鏈將向兩端高度集中：上游的核心價(jià)值在于星座的構(gòu)建、運(yùn)營和在軌智能算法的迭代能力；下游的核心價(jià)值在于智能化終端的普及和與各類垂直行業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景的深度融合能力。
核心驅(qū)動(dòng)力是“算力的空天轉(zhuǎn)移”和“通信的無縫連接”。
2）太空算力是衛(wèi)星應(yīng)用的最新突破和最廣闊藍(lán)海
太空算力指將數(shù)據(jù)中心部署于太空軌道，使衛(wèi)星能"看"(拍攝、記錄)與"算"(實(shí)時(shí)反饋決策)。
傳統(tǒng)的"天感地算"模式，衛(wèi)星采集數(shù)據(jù)傳回地面處理，存在帶寬有限、傳輸慢、地面資源緊張等局限，數(shù)據(jù)利用率低。
據(jù)科技日?qǐng)?bào)，如科學(xué)實(shí)驗(yàn)衛(wèi)星每天會(huì)產(chǎn)生約500G的觀測(cè)數(shù)據(jù)，但只有20G左右的數(shù)據(jù)可以傳回地面。
太空算力可使衛(wèi)星在太空完成數(shù)據(jù)預(yù)處理及AI訓(xùn)練推理，提升實(shí)時(shí)性與決策效率。如森林火災(zāi)監(jiān)測(cè)，傳統(tǒng)需數(shù)小時(shí)，采用后幾秒內(nèi)可識(shí)別火情并響應(yīng)。
相比地面數(shù)據(jù)中心在能耗等方面的壓力，太空算力優(yōu)勢(shì)明顯。
一是能源供給高效穩(wěn)定，太空太陽能技術(shù)能持續(xù)不斷收集太陽能，研究模型估算可使歐洲電網(wǎng)總系統(tǒng)成本降低7%至15%，取代高達(dá)80%的風(fēng)電與地面太陽能；
二是有低溫真空環(huán)境，可有效排熱，提升能效比；
三是避免地面審批、土地、電網(wǎng)接入限制，發(fā)射衛(wèi)星即可部署算力，具備快速部署與大規(guī)模擴(kuò)展能力。
當(dāng)前正處于"天感地算"向"天數(shù)天算"過渡階段。
未來隨組網(wǎng)計(jì)劃推進(jìn)，將形成全球覆蓋的空天算力網(wǎng)絡(luò)。6G成熟后，空天地一體，通信可在地面光纖、衛(wèi)星激光及微波通信間切換，實(shí)現(xiàn)地面與空天算力靈活調(diào)度互補(bǔ)，為無人機(jī)控制等場(chǎng)景提供支撐。
當(dāng)前，國外大模型太空運(yùn)行目標(biāo)是支持ChatGPT、Gemini等大模型直接在太空運(yùn)行。
國內(nèi)三體計(jì)算星座由之江實(shí)驗(yàn)室牽頭，目前已發(fā)射12顆帶算力衛(wèi)星，總算力達(dá)5POPS，具備星間激光通信及80億參數(shù)模型在軌處理能力，初步建立我國空天智算能力。
該星座計(jì)劃在2025年完成超50顆星布局，2030年左右達(dá)成1000顆星規(guī)模，建成后總算力達(dá)1000P，可形成有效太空計(jì)算基礎(chǔ)設(shè)施支撐。
三體計(jì)算星座的戰(zhàn)略意義在于：
①模式創(chuàng)新：開辟了“通信+算力+數(shù)據(jù)”復(fù)合型太空基礎(chǔ)設(shè)施新賽道；
②市場(chǎng)潛力：ToB市場(chǎng)的算力調(diào)度與數(shù)據(jù)傳輸需求，將成為衛(wèi)星通信商業(yè)化落地的核心增量；
③政策契合：呼應(yīng)我國“空天地一體化”戰(zhàn)略和“東數(shù)西算”工程，具備產(chǎn)業(yè)政策紅利；
④全球機(jī)遇：通過開放算力資源與數(shù)據(jù)平臺(tái)，具備成為國際太空算力網(wǎng)絡(luò)樞紐的可能性。
3）產(chǎn)業(yè)鏈核心公司
①普天科技：
公司深度參與“三體計(jì)算星座”這一全國首創(chuàng)的太空在軌AI計(jì)算項(xiàng)目，在星間+星地鏈路、衛(wèi)星載荷、地面站建設(shè)等關(guān)鍵環(huán)節(jié)發(fā)揮重要作用。
公司協(xié)同之江實(shí)驗(yàn)室、阿里巴巴等生態(tài)伙伴共同推進(jìn)“星纜計(jì)劃”，該計(jì)劃通過構(gòu)建低軌算力衛(wèi)星集群，實(shí)現(xiàn)了太空從“有星無算”到“在軌智能”的模式突破，為“東數(shù)西算”提供天基算力傳輸支撐，實(shí)測(cè)時(shí)延較傳統(tǒng)地面網(wǎng)絡(luò)提升顯著。
②霍萊沃：
衛(wèi)星測(cè)量領(lǐng)域核心廠商，有效攻克衛(wèi)星批量化生產(chǎn)中面臨的高精度測(cè)量與快速驗(yàn)證等關(guān)鍵問題。
據(jù)25年10月28日投關(guān)信息，今年以來，公司的商業(yè)航天領(lǐng)域訂單高速增長，已與國內(nèi)多家主流衛(wèi)星制造客戶建立深度合作關(guān)系。
一方面，公司衛(wèi)星制造客戶覆蓋范圍進(jìn)一步擴(kuò)展，主要得益于前期在標(biāo)桿客戶建立的品牌效應(yīng)；另一方面，單客戶的價(jià)值量快速上升，主要得益于公司在衛(wèi)星測(cè)量系統(tǒng)方面的產(chǎn)品線拓寬，公司在星載相控陣測(cè)量系統(tǒng)、射頻微波測(cè)量系統(tǒng)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步增加了整星測(cè)量系統(tǒng)、光學(xué)測(cè)量系統(tǒng)等產(chǎn)品線。
③上海瀚訊：
據(jù)25年5月16日投關(guān)信息，公司是千帆星座通信分系統(tǒng)供應(yīng)商及G60星座載荷相關(guān)通信設(shè)備的核心承研單位之一，負(fù)責(zé)該星座通信分系統(tǒng)的保障與支撐，研制并供給相關(guān)衛(wèi)星通信載荷、信關(guān)站、衛(wèi)星通信終端等關(guān)鍵通信設(shè)備。
目前與低軌衛(wèi)星行業(yè)相關(guān)的研發(fā)項(xiàng)目有一體化信關(guān)站系統(tǒng)、TP載荷分系統(tǒng)、VDES載荷分系統(tǒng)研制、千帆一代地面系統(tǒng)、千帆一代在軌驗(yàn)證平臺(tái)、手機(jī)直連衛(wèi)星5G產(chǎn)品。
④臻鐳科技：
據(jù)25年5月29日投關(guān)信息，公司是衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)核心芯片及元器件供應(yīng)商之一，公司產(chǎn)品和參與星座覆蓋率較為齊全，已與行業(yè)內(nèi)多家科研院所、總體單位及優(yōu)勢(shì)企業(yè)開展合作。
2024年公司一半收入來自衛(wèi)星通信，覆蓋遙感衛(wèi)星、商業(yè)低軌衛(wèi)星;當(dāng)前衛(wèi)星通信星座已進(jìn)入規(guī)?；M網(wǎng)建設(shè)周期，公司已根據(jù)客戶需求備貨，2025年將按計(jì)劃進(jìn)行交付。
4、深挖保險(xiǎn)三季報(bào)，盈利大幅提振，資負(fù)持續(xù)改善，這幾家險(xiǎn)企業(yè)績亮眼
國泰海通證券指出，上市險(xiǎn)企2025年前三季度壽險(xiǎn)NBV景氣增長，財(cái)險(xiǎn)COR改善，投資收益驅(qū)動(dòng)利潤提升，凈資產(chǎn)邊際向好，看好頭部險(xiǎn)企盈利持續(xù)改善。
1）壽險(xiǎn)NBV景氣增長，財(cái)險(xiǎn)COR改善，投資收益驅(qū)動(dòng)利潤提升
①得益于新單增長景氣疊加新業(yè)務(wù)價(jià)值率改善，上市險(xiǎn)企2025年前三季度NBV延續(xù)較快增長：中國人保（76.6%）>新華保險(xiǎn)（50.8%）>中國平安（46.2%）>中國人壽（41.8%）>中國太保（31.2%）>友邦保險(xiǎn)（19.3%）。
②得益于巨災(zāi)賠付改善以及費(fèi)用管控強(qiáng)化，25年前三季度財(cái)險(xiǎn)綜合成本率延續(xù)改善：人保財(cái)險(xiǎn)（96.1%,-2.1pt）、平安財(cái)險(xiǎn)（97.0%，-0.8pt）、太保財(cái)險(xiǎn)（97.6%，-1.0pt）。
③投資收益提振推動(dòng)歸母凈利潤顯著回暖，25年前三季度上市險(xiǎn)企歸母凈利潤增速分別為：中國人壽（60.5%）>新華保險(xiǎn)（58.9%）>中國財(cái)險(xiǎn)（50.5%）>中國人保（28.9%）>中國太保（19.3%）>中國平安（11.5%）。
2）投資服務(wù)業(yè)績驅(qū)動(dòng)盈利改善，利率企穩(wěn)下凈資產(chǎn)邊際向好
利源分析看，25年前三季度上市險(xiǎn)企利潤改善主要由投資服務(wù)業(yè)績大幅提升貢獻(xiàn)，對(duì)凈利潤貢獻(xiàn)度分別為：新華保險(xiǎn)（51.5%）>中國人壽（50.9%）>中國人保（49.5%）>中國太保（35.0%）>中國平安（19.5%）。
上市保險(xiǎn)公司25年前三季度凈資產(chǎn)整體改善，較年初分別為：中國人壽（22.8%）>中國人保（16.9%）>中國平安（6.2%）>新華保險(xiǎn)（4.4%）>中國太保（-2.5%）。
拆分凈資產(chǎn)變動(dòng)看，主要受其他綜合收益變動(dòng)及未分配利潤影響。其他綜合收益變動(dòng)的主要原因來自O(shè)CI債券公允價(jià)值變動(dòng)以及OCI負(fù)債變動(dòng)綜合影響，預(yù)計(jì)即期利率回升影響對(duì)上市保險(xiǎn)公司OCI固收類資產(chǎn)帶來負(fù)面影響，而保險(xiǎn)合同負(fù)債受評(píng)估利率變動(dòng)的影響有所差異。另一方面，當(dāng)期利潤特別是TPL資產(chǎn)的投資收益對(duì)凈資產(chǎn)增厚產(chǎn)生重要影響。預(yù)計(jì)資負(fù)經(jīng)營仍是保險(xiǎn)公司的重要命題。
3）產(chǎn)壽共振，看好頭部險(xiǎn)企盈利持續(xù)向好
①預(yù)計(jì)壽險(xiǎn)負(fù)債成本持續(xù)改善，報(bào)行合一下預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)市場(chǎng)份額將進(jìn)一步向頭部險(xiǎn)企集中。
②非車險(xiǎn)報(bào)行合一預(yù)期下，看好頭部財(cái)險(xiǎn)公司承保盈利延續(xù)改善。
③長端利率下行以及信用利差收窄背景下，保險(xiǎn)公司投資端主動(dòng)管理能力重要性提升。
固收策略方面，預(yù)計(jì)將基于利率變動(dòng)靈活調(diào)整債券比例，平衡配置/交易策略；
權(quán)益策略方面，中長期資金入市政策引導(dǎo)下，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)公司將持續(xù)提升權(quán)益配置?？春帽ｋU(xiǎn)公司資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健的投資收益表現(xiàn)。
4）相關(guān)標(biāo)的
負(fù)債端看，預(yù)計(jì)新單及價(jià)值率共振推動(dòng)上市險(xiǎn)企NBV延續(xù)較快增長，降賠控費(fèi)背景下頭部財(cái)險(xiǎn)公司承保盈利持續(xù)改善。
投資端看，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)公司持續(xù)提升權(quán)益配置比例，進(jìn)一步優(yōu)化資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)。
公司方面，新華保險(xiǎn)/中國平安/中國財(cái)險(xiǎn)/中國太保/中國人壽/中國人民保險(xiǎn)集團(tuán)。
研報(bào)來源：
1、長江證券，王鶴濤，S0490512070002，拐點(diǎn)臨近，重拾“鋰”想。2025年11月7日
2、國盛證券，鄭震湘，S0680524120005，AI驅(qū)動(dòng)缺芯持續(xù)演繹，存儲(chǔ)及光芯片供不應(yīng)求。2025年11月9日
3、華西證券，陸洲，S1120520110001，商業(yè)航天進(jìn)入井噴式發(fā)展新時(shí)代。2025年11月8日
4、國泰海通，劉欣琦，S088051505000，保險(xiǎn)行業(yè)上市險(xiǎn)企2025年三季報(bào)綜述：盈利大幅提振，資負(fù)持續(xù)改善。2025年11月8日
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