硅光方案滲透率持續(xù)提升，CW光源已成為產(chǎn)業(yè)鏈上游緊缺環(huán)節(jié)；化工行業(yè)中少有的“反內(nèi)卷”成功典范，大廠大幅上調(diào)流通市場報價——1117脫水研報
2025-11-17 19:49
作者：SYSTEM
來源：早知道/脫水研報
【本文來自持牌證券機構(gòu)，不代表平臺觀點，請獨立判斷和決策】
摘要：
1、CW光源：一方面，光模塊需求持續(xù)上修，另一方面硅光模塊具備高集成度、成本優(yōu)化潛力、低功耗及產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)用性等核心優(yōu)勢，硅光方案滲透率持續(xù)提升。CW光源有望成為未來兩年高增長最為確定的環(huán)節(jié)之一，頭部和二線CW光源供應(yīng)商均有望深度受益。關(guān)注源杰科技、仕佳光子、長光華芯等。
2、食品飲料：2026年食品飲料板塊基本面拐點將至，短期來看，目前賠率佳，估值有望先行；中期維度，板塊漲幅將逐步由業(yè)績驅(qū)動，先看供給端/B 端，再需求側(cè)/C 端。短期“個股改善”、“困境反轉(zhuǎn)”主線，妙可藍多、今世緣、古井貢酒、舍得酒業(yè)；需求側(cè)企穩(wěn)或份額主線，貴州茅臺、山西汾酒、伊利股份。
3、氟化工：產(chǎn)業(yè)鏈已進入長景氣周期，從資源端的螢石，到全球供給側(cè) 改革最為徹底的行業(yè)之一制冷劑，以及受益于需求迸發(fā)的高端氟材料、含氟精細化 學(xué)品等氟化工各個環(huán)節(jié)均具有較大發(fā)展?jié)摿Γ瑖鴥?nèi)企業(yè)將乘產(chǎn)業(yè)東風(fēng)趕超國際先進， 全產(chǎn)業(yè)鏈未來可期。關(guān)注金石資源、巨化股份、三美股份、昊華科技等。
4、保險：中信建投研報指出，上市險企2026年資負兩端業(yè)績有望迎來共振改善。負債端來看，壽險在居民財富配置重構(gòu)背景下長期新單增長有空間，價值率改善有動力。資產(chǎn)端，短期看雖然業(yè)績基數(shù)較高，但仍看好權(quán)益市場穩(wěn)中向好帶動險企利潤實現(xiàn)穩(wěn)健增長，而長端利率的企穩(wěn) 回升也可緩解險資配置壓力。關(guān)注中國平安、新華保險等。
正文：
1、下一個存儲？硅光方案滲透率持續(xù)提升，CW光源已成為產(chǎn)業(yè)鏈上游最為緊缺環(huán)節(jié)
一方面，光模塊需求持續(xù)上修，另一方面硅光模塊具備高集成度、成本優(yōu)化潛力、低功耗及產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)用性等核心優(yōu)勢，硅光方案滲透率持續(xù)提升。CW光源有望成為未來兩年高增長最為確定的環(huán)節(jié)之一，頭部和二線CW光源供應(yīng)商均有望深度受益。
1）EML短缺背景下，硅光方案滲透率持續(xù)提升
一方面，光模塊需求持續(xù)上修，明年EML光芯片放量有限，硅光模塊有望進入填補產(chǎn)能缺口的放量窗口期；
另一方面，相較于傳統(tǒng)光模塊，硅光模塊具備高集成度、成本優(yōu)化潛力、低功耗及產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)用性等核心優(yōu)勢，在800G、1.6T及更高速率光模塊放量背景下，滲透率有望進一步提升。
根據(jù)LightCounting的預(yù)測，2025年硅光模塊市場規(guī)模將超60億美元，年增長率超40%。
國際半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)協(xié)會（SEMI）預(yù)測，2030年全球硅光市場規(guī)模預(yù)計將達到78.6億美元，年復(fù)合增長率25.7%。
以中際旭創(chuàng)為代表的硅光戰(zhàn)略成效顯著，也有望加速其他光模塊供應(yīng)商硅光化。
2）CW光源已成為產(chǎn)業(yè)鏈上游最為緊缺環(huán)節(jié)
硅作為間接帶隙半導(dǎo)體，本身特性不適合發(fā)光（電子和空穴復(fù)合時釋放光子的效率較低），所以通常采用CW激光器芯片作為外置光源。
CW激光器擁有穩(wěn)定的工作狀態(tài)，可發(fā)出連續(xù)激光，具有相干性好、可靠性高、波長可調(diào)諧、使用壽命長等優(yōu)勢。
隨著硅光需求量高速增長，CW光源有望成為未來兩年高增長最為確定的環(huán)節(jié)之一，頭部和二線CW光源供應(yīng)商均有望深度受益，關(guān)注源杰科技、仕佳光子、長光華芯等。
3）液冷市場持續(xù)上修，持續(xù)戰(zhàn)略看好液冷板塊
國內(nèi)公司具備產(chǎn)能優(yōu)勢（擴產(chǎn)積極、龍頭公司已海外大規(guī)模擴產(chǎn)）、較強的成本和技術(shù)優(yōu)勢、更快的響應(yīng)速度，將在全球市場占據(jù)重要份額。
看好英維克、鼎通科技，關(guān)注奕東電子、同飛股份、申菱環(huán)境、思泉新材、高瀾股份等。
4）持續(xù)看好光模塊
新易盛、中際旭創(chuàng)、天孚通信、鼎通科技、英維克。
2、2026年將是食品飲料大年，短期估值先行，中期有望邁入業(yè)績牛
東方證券指出，2026年食品飲料板塊基本面拐點將至，短期來看，目前賠率佳，估值有望先行；中期維度，板塊漲幅將逐步由業(yè)績驅(qū)動，先看供給端/B 端，再需求側(cè)/C 端。
1）食品飲料2026：大年，起點
東方證券對食品飲料板塊2026年的基本判斷是“易漲難跌”，2026年為起始，板塊向下有底，向上有空間，漲幅將從估值修復(fù)向業(yè)績驅(qū)動遷移：
①“藍籌泡沫”階段結(jié)束，籌碼結(jié)構(gòu)優(yōu)化、市盈率處于相對低位。2021 年至今，頭部企業(yè)回調(diào)幅度充分，疊加業(yè)績兌現(xiàn)，板塊應(yīng)市盈率回到歷史區(qū)間低位；截止2025Q3板塊整體接近平配，扣除頭部標(biāo)的后板塊呈現(xiàn)低配；
②基本面拐點將至。
2025年餐飲供應(yīng)鏈、啤酒等大眾品板塊逐步呈現(xiàn)業(yè)績磨底、弱改善跡象；判斷2026Q1大部分白酒標(biāo)的收入端下滑敞口或環(huán)比收窄，預(yù)計2026年全板塊迎來業(yè)績底。
2）短期：賠率佳，估值先行，繼續(xù)交易“個股改善”、“困境反轉(zhuǎn)”主線
考慮到食品飲料持倉情況及股價表現(xiàn)，短期維度，食品飲料板塊業(yè)績?nèi)栽谔降讌^(qū)間，主要吸引力在于賠率；
考慮到市場風(fēng)險偏好和風(fēng)險評價的變動，推測市值100-500億之間的中盤藍籌相對受益；
短期股價表現(xiàn)更多體現(xiàn)在估值層面，食品飲料內(nèi)部優(yōu)先選擇具備個股改善邏輯，或正處于顯著業(yè)績下修區(qū)間的標(biāo)的，餐飲供應(yīng)鏈、乳業(yè)牧場、區(qū)域白酒、次高端白酒相對優(yōu)先。
3）中期：邁入業(yè)績牛，先供給端/B 端，再需求側(cè)/C 端
中期維度，食品飲料板塊漲幅將逐步由業(yè)績驅(qū)動，考慮到債務(wù)周期仍是中期維度食品飲料消費的核心矛盾，預(yù)計食品飲料業(yè)績改善將最先由供給側(cè)啟動：
①存量博弈下頭部企業(yè)競爭優(yōu)勢凸顯，帶來業(yè)績增量，例如汾酒、伊利等；
②企業(yè)持續(xù)調(diào)整渠道、客戶結(jié)構(gòu)，受益 B端市場份額提升，例如妙可、安井、海天等；
③與需求側(cè)關(guān)聯(lián)較低的新品類、新渠道、新市場邏輯，例如東鵬飲料、鹽津鋪子等；伴隨居民、企業(yè)杠桿企穩(wěn)，消費需求回暖，價格恢復(fù)上行通道的白酒、乳制品、啤酒等將迎來業(yè)績釋放。
4）核心公司
①短期“個股改善”、“困境反轉(zhuǎn)”主線，看好妙可藍多、今世緣、古井貢酒、舍得酒業(yè)，相關(guān)標(biāo)的安井食品等；
②結(jié)構(gòu)性紅利延續(xù)，看好東鵬飲料、鹽津鋪子；
③需求側(cè)企穩(wěn)或份額主線，看好貴州茅臺、山西汾酒、瀘州老窖、青島啤酒、伊利股份。
3、化工行業(yè)中少有的“反內(nèi)卷”成功典范，大廠大幅上調(diào)流通市場報價，產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)均具有較大發(fā)展?jié)摿?據(jù)卓創(chuàng)資訊，廣東乳源東陽光13日制冷劑R134a出廠報價60000元/噸,（較上期價格上漲6000元/噸）。市場傳言車企長協(xié)6w，但預(yù)期流通市場報價會逐漸上漲。近日有制冷劑企業(yè)R134a流通市場報價也大幅上調(diào)，也代表了行業(yè)態(tài)度，漲價幅度或大超預(yù)期。
開源證券指出，
1）26年三代制冷劑配額設(shè)定與分配征求意見稿點評
三代制冷劑HFCs配額略有變化，在2025年基礎(chǔ)上增發(fā)R245fa和R41配額，其他不變；切換比例從10%提升至30%。二代制冷劑HCFCs配額2026年整體穩(wěn)定，R22略有減少，R141b完全淘汰。整體來看，征求意見稿內(nèi)容好于之前市場的各種傳言，在合理調(diào)整市場調(diào)節(jié)機制的基礎(chǔ)上，更有利于制冷劑未來行情演繹。
HFCs：
在2025年度配額基礎(chǔ)上，增發(fā)HFC-245fa生產(chǎn)配額3000噸，其中內(nèi)用生產(chǎn)配額3000噸。根據(jù)半導(dǎo)體行業(yè)發(fā)展需求，增發(fā)HFC-41生產(chǎn)配額50噸，其中內(nèi)用生產(chǎn)配額50噸。
不同品種HFCs配額調(diào)整中，任一品種HFCs的年度配額累計調(diào)增量不得超過該生產(chǎn)單位根據(jù)本方案分配方法核定的該品種配額量的30%（2025為10%）。
HCFC：
2026年R22生產(chǎn)配額146,068噸，比2025年減少3000噸。
2026年R141b配額削減至0。
2）化工行業(yè)中少有的“反內(nèi)卷”成功典范
當(dāng)前制冷劑市場整體呈現(xiàn)分化態(tài)勢，部分品種價格堅挺、趨勢向上，具體來看:
R134a因采購需求集中，企業(yè)持續(xù)上調(diào)報價，目前報盤已達60000元/噸，較前上漲6000元/噸。盡管流通市場尚未有成交跟進，但企業(yè)封盤控量、積極挺價，預(yù)計后市仍將穩(wěn)步上行，利潤貢獻可期。
R125受年內(nèi)配額調(diào)整影響，企業(yè)剩余配額有限，目前實單成交價約46000元/噸。部分小企業(yè)配額已基本消化，市場貨源偏緊，短期走勢堅挺。
R32盡管近期受空調(diào)企業(yè)排產(chǎn)回調(diào)影響，流通市場需求偏弱，貿(mào)易商存在讓利出貨行為，但主流成交仍維持在61000-62000元/噸?？紤]到空調(diào)企業(yè)長協(xié)訂單已鎖定，且2026年一、二季度需求有望回升，預(yù)計企業(yè)報價將在需求回暖后陸續(xù)上調(diào)。
R22因終端需求持續(xù)萎縮，企業(yè)多采取降價策略以清理庫存，帶動采購情緒有所好轉(zhuǎn)，出貨相對順暢。
此外，R404、R507等冷凍產(chǎn)品受替代品降價影響跟隨回調(diào)，R227ea報價亦有所松動，實單成交出現(xiàn)回落。
綜合來看，當(dāng)前制冷劑市場中，R32與R134a維持堅挺向上趨勢，R125短期穩(wěn)健運行，而R143a、R507、R404等品種則表現(xiàn)偏弱，整體產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化格局。
3）制冷劑基本面強+option足，液冷領(lǐng)域或增R134a、氟化液需求
中長期基本面視角，制冷劑在經(jīng)歷過上一輪淡季驗證后，主要產(chǎn)品價格支撐力度強，配額中長期受限趨勢下行業(yè)產(chǎn)量的損失正在為價格上行所補償，這一邏輯仍在演繹，中長期來看三代制冷劑價格預(yù)計仍將呈現(xiàn)上行趨勢。隨AI訓(xùn)練、推理服務(wù)器功耗的增加，相變式冷板液冷和浸沒式液冷有望成為趨勢，R134a、氟化液分別作為相變冷板和浸沒式液冷冷媒，需求有望增加。
氟化工產(chǎn)業(yè)鏈已進入長景氣周期，從資源端的螢石，到全球供給側(cè)改革最為徹底的行業(yè)之一制冷劑，以及受益于需求迸發(fā)的高端氟材料、含氟精細化學(xué)品等氟化工各個環(huán)節(jié)均具有較大發(fā)展?jié)摿Γ瑖鴥?nèi)企業(yè)將乘產(chǎn)業(yè)東風(fēng)趕超國際先進，全產(chǎn)業(yè)鏈未來可期。
關(guān)注金石資源、巨化股份、三美股份、昊華科技等。
4、2026年險企資負共振改善，重視行業(yè)長期業(yè)績增長與估值修復(fù)的“戴維斯雙擊”
中信建投研報指出，上市險企2026年資負兩端業(yè)績有望迎來共振改善。負債端來看，壽險在居民財富配置重構(gòu)背景下長期新單增長有空間，價值率改善有動力。資產(chǎn)端，短期看雖然業(yè)績基數(shù)較高，但仍看好權(quán)益市場穩(wěn)中向好帶動險企利潤實現(xiàn)穩(wěn)健增長，而長端利率的企穩(wěn) 回升也可緩解險資配置壓力。
負債端來看，壽險在居民財富配置重構(gòu)背景下長期新單增長有空間，價值率改善有動力。
從“量”的角度看，儲蓄險產(chǎn)品作為后資管新規(guī)時代少數(shù)可提供長期確定收益的金融產(chǎn)品，在凈值化轉(zhuǎn)型、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)驅(qū)動居民財富配置重構(gòu)的過程中有望持續(xù)承接居民龐大的穩(wěn)健投資需求，長期看好儲蓄險新單實現(xiàn)較快增長。
而從渠道角度看銀保渠道中銀行與頭部險企雙向奔赴的趨勢預(yù)計仍將延續(xù)，銀保渠道新單保費有望延續(xù)強勁增長，并驅(qū)動整體新單增長。
從“質(zhì)”的角度看，預(yù)定利率下調(diào)有望帶動NBVM進一步優(yōu)化，整體來看上市險企NBV有望實現(xiàn)較快增長。
財險方面，“報行合一”有望帶動非車險承保利潤加速釋放，行業(yè)馬太效應(yīng)預(yù)計進一步強化。
非車險“報行合一”的落地實施有望帶動非車險費用率和綜合成本率優(yōu)化，承保盈利有望顯著改善，政策環(huán)境的變化也為頭部險企市場份額進一步提升提供有利條件，行業(yè)馬太效應(yīng)有望進一步強化。車險業(yè)務(wù)中新能源車險保費預(yù)計延續(xù)高速增長并成為車險保費增量的主要來源，車險整體保費預(yù)計保持穩(wěn)健增長，隨著上市險企積極推動費用精細化管理、嚴(yán)格費用管控，預(yù)計費用率仍有優(yōu)化空間。
資產(chǎn)端來看，短期看雖然業(yè)績基數(shù)較高，但仍看好權(quán)益市場穩(wěn)中向好帶動險企利潤實現(xiàn)穩(wěn)健增長，而長端利率的企穩(wěn)回升也可緩解險資配置壓力，夯實長期盈利基礎(chǔ)。
估值方面，當(dāng)前估值水平過度反映了低利率對險企未來投資收益的壓制。當(dāng)前上市險企估值水平仍處于低位，長期安全邊際充足。而且未來上市險企業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)亦有望進一步改善，一方面分紅險等浮動收益型產(chǎn)品占比預(yù)計將進一步提升并優(yōu)化新單剛性負債成本，另一方面健康險產(chǎn)品創(chuàng)新有望在政策利好的帶動下進一步加速，有望進一步優(yōu)化利源結(jié)構(gòu)并夯實內(nèi)含價值質(zhì)量，為上市險企長期估值提升打開空間。
關(guān)注中國平安、新華保險、中國人壽、中國太保、中國財險等相關(guān)公司。
研報來源：
1、興業(yè)證券，章林，S0190520070002，通信行業(yè)周報（11.10-11.16）：光模塊交付緊缺凸顯。2025年11月6日
2、東方證券，李耀，S0860525100001，食品飲料2026：大年，起點！2025年11月16日
3、開源證券，金益騰，S0790520020002，氟化工行業(yè)周報：R134a價格超預(yù)期上調(diào)，制冷劑板塊性價比顯著，長期布局正當(dāng)時。2025年11月16日
4、中信建投，趙然，S1440518100009，險企資負共振改善，布局“戴維斯雙擊”良機。2025年11月17日
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